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國(guó)金證券黨委副書記、總裁 姜文國(guó)

國(guó)務(wù)院日前印發(fā)《關(guān)于加強(qiáng)監(jiān)管防范風(fēng)險(xiǎn)推動(dòng)資本市場(chǎng)高質(zhì)量發(fā)展的若干意見》（以下簡(jiǎn)稱“新‘國(guó)九條’”）。新“國(guó)九條”的發(fā)布體現(xiàn)了黨中央、國(guó)務(wù)院對(duì)資本市場(chǎng)改革發(fā)展的高度重視，其提出的“推動(dòng)證券基金機(jī)構(gòu)高質(zhì)量發(fā)展”、“支持頭部機(jī)構(gòu)通過并購(gòu)重組、組織創(chuàng)新等方式提升核心競(jìng)爭(zhēng)力，鼓勵(lì)中小機(jī)構(gòu)差異化發(fā)展、特色化經(jīng)營(yíng)”，在新形勢(shì)下為證券行業(yè)的未來發(fā)展指明了道路。

隨著新“國(guó)九條”及中國(guó)證監(jiān)會(huì)、交易所相關(guān)政策出臺(tái)，投行的經(jīng)營(yíng)理念也應(yīng)與時(shí)俱進(jìn)，順勢(shì)調(diào)整。建設(shè)一流投行，不應(yīng)局限于頭部券商投行和大券商投行，中小投行同樣具有成為一流券商的可能。從世界范圍看，一流投行既有高盛、摩根士丹利這樣的綜合券商，也有拉扎德公司這類專注于財(cái)務(wù)顧問和資產(chǎn)管理的特色投行。

投行的差異化發(fā)展是必然趨勢(shì)

投行尤其是中小投行的差異化發(fā)展，已經(jīng)逐漸成為中小投行發(fā)展的必由之路，也是中小投行在新形勢(shì)下參與實(shí)現(xiàn)金融強(qiáng)國(guó)目標(biāo)的必然選擇。對(duì)于中小投行而言，未來的競(jìng)爭(zhēng)思路不僅僅是做大規(guī)模，更重要的是緊緊圍繞主責(zé)主業(yè)，在做專做優(yōu)做精做強(qiáng)上更加努力。

從近年投行的發(fā)展看，一方面，多年以來同質(zhì)化嚴(yán)重的業(yè)務(wù)模式難以支撐券商的可持續(xù)發(fā)展和整個(gè)行業(yè)的擴(kuò)張，體現(xiàn)在財(cái)務(wù)報(bào)表上就是收入增長(zhǎng)不能持續(xù)甚至下降，傳統(tǒng)通道業(yè)務(wù)優(yōu)勢(shì)逐漸被削弱。據(jù)統(tǒng)計(jì)，國(guó)內(nèi)投行全行業(yè)證券承銷與保薦業(yè)務(wù)收入自2016年達(dá)到高峰后開始持續(xù)下滑，2021年、2022年反彈至相對(duì)高位，2023年降至606億元。投行證券承銷與保薦業(yè)務(wù)占總收入的比例已經(jīng)從2016年的18.81%下降至2023年的10.02%。

另一方面，投行馬太效應(yīng)加劇。據(jù)統(tǒng)計(jì)，自2016年以來，投行業(yè)務(wù)呈現(xiàn)強(qiáng)者愈強(qiáng)的發(fā)展趨勢(shì)，股權(quán)融資市場(chǎng)集中度較高且呈上升趨勢(shì)。2016年證券承銷業(yè)務(wù)凈收入前5名業(yè)務(wù)集中度（CR5）為25.11%，2018年后證券承銷業(yè)務(wù)凈收入CR5超過了30%，2021年后超過35%。在目前嚴(yán)監(jiān)管、打造優(yōu)質(zhì)頭部券商的基調(diào)之下，證券行業(yè)內(nèi)部的并購(gòu)重組有望明顯加速，行業(yè)馬太效應(yīng)有望更為凸顯。中小投行若仍沿用傳統(tǒng)業(yè)務(wù)模式，其業(yè)務(wù)空間將日趨減小。

同時(shí)，“嚴(yán)監(jiān)嚴(yán)管”為中小投行差異化發(fā)展帶來機(jī)會(huì)。2023年底以來，證券保薦業(yè)務(wù)相關(guān)行政處罰、立案、監(jiān)管措施等案例增多，不僅是中小券商，頭部投行及大投行也暴露了一定的執(zhí)業(yè)問題，各類證券公司均面臨新的能力建設(shè)和制度建設(shè)的壓力。同時(shí)，2023年下半年以來，保薦業(yè)務(wù)受理及審核放緩，為券商行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)格局的調(diào)整帶來了機(jī)會(huì)。中小券商若進(jìn)一步強(qiáng)化合規(guī)能力和風(fēng)控能力建設(shè)，持續(xù)提升專業(yè)能力，則可進(jìn)一步在后續(xù)競(jìng)爭(zhēng)中確立競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)。

中小投行差異化發(fā)展路徑逐步清晰

首先，中小投行應(yīng)抓住證券市場(chǎng)服務(wù)新質(zhì)生產(chǎn)力帶來的業(yè)務(wù)機(jī)會(huì)。黨中央提出“發(fā)展新質(zhì)生產(chǎn)力是推動(dòng)高質(zhì)量發(fā)展的內(nèi)在要求和重要著力點(diǎn)，必須繼續(xù)做好創(chuàng)新這篇大文章，推動(dòng)新質(zhì)生產(chǎn)力加快發(fā)展”。新質(zhì)生產(chǎn)力理論有著豐富的內(nèi)涵，中小投行以發(fā)展新質(zhì)生產(chǎn)力為著力點(diǎn)，在推進(jìn)資本市場(chǎng)高質(zhì)量發(fā)展方面大有可為。一是中小投行應(yīng)堅(jiān)定地將服務(wù)新質(zhì)生產(chǎn)力作為戰(zhàn)略目標(biāo)，發(fā)展“新質(zhì)特色投行”，服務(wù)科技創(chuàng)新和產(chǎn)業(yè)創(chuàng)新，積極挖掘新質(zhì)生產(chǎn)力或者具有新質(zhì)生產(chǎn)力潛力的企業(yè)；二是中小投行應(yīng)做好平臺(tái)服務(wù)，加強(qiáng)與企業(yè)主體的交流培訓(xùn)，相互賦能；三是中小投行可以通過并購(gòu)重組等方式加速“舊”質(zhì)生產(chǎn)力出清或促進(jìn)“舊”質(zhì)生產(chǎn)力與新技術(shù)、新產(chǎn)業(yè)、新業(yè)態(tài)、新模式的深度融合。

其次，中小投行基于競(jìng)爭(zhēng)格局和自身稟賦，做好對(duì)中小企業(yè)及初創(chuàng)企業(yè)的跟蹤服務(wù)。中小企業(yè)作為經(jīng)濟(jì)的中堅(jiān)力量，承擔(dān)著就業(yè)、創(chuàng)新和經(jīng)濟(jì)發(fā)展的重要責(zé)任。多層次資本市場(chǎng)的發(fā)展，為中小企業(yè)提供了豐富的機(jī)會(huì)，也為中小投行帶來了業(yè)務(wù)機(jī)會(huì)。多層次資本市場(chǎng)體系不斷完善，各市場(chǎng)板塊錯(cuò)位發(fā)展，較好滿足了不同類型、不同階段中小企業(yè)的差異化發(fā)展需求。投行從業(yè)人員應(yīng)破除精英論調(diào)，形成長(zhǎng)期服務(wù)意識(shí)，踏踏實(shí)實(shí)、更有耐心地為中小企業(yè)服務(wù)。

再次，中小投行應(yīng)以行業(yè)為突破口，集中核心資源，聚焦優(yōu)勢(shì)行業(yè)。中小券商人力資本與金融資本投入規(guī)模有限，難以與大型券商進(jìn)行全業(yè)務(wù)條線的競(jìng)爭(zhēng)，中小投行欲建設(shè)特色投行可以從這些方面入手：一是應(yīng)強(qiáng)調(diào)業(yè)務(wù)聚焦與核心優(yōu)勢(shì)的深度挖掘。中小券商可以在產(chǎn)業(yè)鏈布局、經(jīng)營(yíng)模式、產(chǎn)品開發(fā)、能力建設(shè)等方面進(jìn)行差異化定位，重點(diǎn)強(qiáng)化特定業(yè)務(wù)領(lǐng)域，打造適合自身的業(yè)務(wù)模式。二是應(yīng)進(jìn)一步摒棄“包裝”思維，首先要做到能辨識(shí)“偽科技”，主動(dòng)放棄“偽科技”，而不是去包裝“偽科技”。資本市場(chǎng)各板塊愈加強(qiáng)調(diào)板塊定位已是趨勢(shì)，尤其是科創(chuàng)板與創(chuàng)業(yè)板，更強(qiáng)調(diào)上市企業(yè)的科技屬性，保薦機(jī)構(gòu)應(yīng)真正貼近行業(yè)，服務(wù)行業(yè)，深入理解一個(gè)企業(yè)的行業(yè)地位、核心技術(shù)、行業(yè)趨勢(shì)，這理應(yīng)成為未來做好保薦業(yè)務(wù)的先決條件，未來的特色投行，最鮮明的特色就是行業(yè)特色。

第四，中小投行應(yīng)大幅提升對(duì)于中小微企業(yè)全生命周期的綜合服務(wù)能力。中小微企業(yè)通常處于發(fā)展早期階段，在以往金融服務(wù)體系中，是容易被忽視的龐大群體，存在大量未滿足的投行業(yè)務(wù)需求。除上市服務(wù)外，中小投行應(yīng)致力于為中小微企業(yè)提供全生命周期的綜合服務(wù)。中小企業(yè)在戰(zhàn)略規(guī)劃、財(cái)務(wù)核算、融資渠道、投資標(biāo)的搜尋等方面存在不足，券商應(yīng)提供全方位服務(wù)，在規(guī)范運(yùn)作、財(cái)務(wù)處理、拓展融資渠道、行業(yè)信息收集、并購(gòu)標(biāo)的選擇等方面提供綜合服務(wù)。

最后，中小投行應(yīng)完善服務(wù)中小企業(yè)的組織體系和管理機(jī)制。中小企業(yè)服務(wù)的項(xiàng)目運(yùn)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)較高，在做好中小企業(yè)服務(wù)的基礎(chǔ)上應(yīng)逐步建立和完善與上述服務(wù)宗旨相匹配的組織體系，建立穩(wěn)健長(zhǎng)期科學(xué)的激勵(lì)機(jī)制，同時(shí)要做好風(fēng)控和質(zhì)量管理。具體而言，一是完善從業(yè)人員管理及長(zhǎng)效激勵(lì)約束機(jī)制，嚴(yán)格規(guī)范短期激勵(lì)；二是針對(duì)中小企業(yè)運(yùn)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)較高的實(shí)際情況，有針對(duì)性地強(qiáng)化風(fēng)險(xiǎn)控制意識(shí)及“三道防線”建設(shè)；三是強(qiáng)化行業(yè)研究，加強(qiáng)對(duì)中小企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)類型的研究和應(yīng)對(duì)。